General Shopping Brasil S.A. - GSHP3

Claudio a primeira frase responde a última:

A General Shopping comunicou há pouco que conseguiu recomprar 85% dos perpetual bonds que desejava. A oferta fora por 40% dos "perpetual bonds", equivalente a US$ 100 M. O volume total que aceitou a oferta foi de US$ 85 M. Como na oferta só é pago metade do valor de face, isso corresponde a um perdão de US$ 42,5 M, ou cerca de R$ 170 M.
A dívida em dólares será reduzida em US $ 85 M, ou 34%. Metade disso será pago com o dinheiro levantado com a venda de imóveis e com a oferta de novas a ações. Mas metade será simplesmente perdoada. Ou seja, a dívida foi reduzida em 1/3, o que equivaleria a empresa estar trabalhando com taxa de câmbio de R$ 2,70. E isso foi obtido como se a parte amortizada o tivesse sido com a taxa de câmbio a R$ 2,00 (metade da atual, porque a recompra teve 50% de desconto).
É possível que isso bote a empresa de volta nos trilhos, em particular se for crível que a taxa de câmbio se estabiliza em R$ 4,00.

Fato Relevante de 22/10/2015 - Conclusão de Oferta de Aquisição de Bônus Perpétuos Senior

Texto em três partes:
www.blogrelatorioreservado.ig.com.br/?p=21205
www.blogrelatorioreservado.ig.com.br/?p=21202
www.blogrelatorioreservado.ig.com.br/?p=21199

Resultado só saiu hoje ou é alguma republicação?
Diante deste prejuízo enorme e da consequente redução do patrimônio líquido, o tópico teria de ser movido para microcaps.



Edit: agora que reparei nesta última linha. Trata-se de reapresentacao.

Eu comecei uma posição nessa empresa no final de abril. Estou com uma posição ainda pequena, mas uma PM de R$ 2,68, o que já me daria um ganho de 23% em pouco mais de um mês. (Minha posição é pequena o bastante para, apesar do baixo volume da ação, liquidá-la rapidamente pelos R$ 3,30 do fechamento de ontem.)

No caso do Poli Shopping Osasco, vendido recentemente (ver Fato Relevante postado pelo @volverine, acima), o preço foi de R$ 12,5 M / 3,2 k m2 = R$ 3.900 por m2. A adequação desse valor depende do passivo desse empreendimento. A venda é de um empreendimento, incluindo o passivo, e não do imóvel. Para dar parâmetros de avaliação do preço, vamos pegar o valor por m2 de área bruta locável (ABL), considerando os valores da controladora (líquidos dos passivos). A ABL total é de 261 k m2.

Investimentos = R$ 918 M
Valor por m2 = R$ 918 M / 261 k m2 = R$ 3.517 /m2
Ou seja, o valor de venda está um pouco acima do valor médio de livro, mas não sei o nível de endividamento desse empreendimento em particular. Acho que o valor por m2 desse shopping é menor que a média, por suas características. Assim, se o nível de endividamento for igual ao dos demais empreendimentos, deve estar sendo negociado acima do valor de livro.

Supondo, então, que os valores de livro dos empreendimentos representem adequadamente os valores de mercado, o valor por ação da empresa em caso de liquidação pode ser aproximado pelo valor total dos investimentos da controlada descontados do total de obrigações líquidas (Ativo Total - Patrimônio Líquido - Disponibilidades).

Investimentos = R$ 918 M
Ativo Total = R$ 1.032 M
Patrimônio Líquido = R$ 850 M
Disponibilidades (incluindo aplicações financeiras) = R$ 4 M
Obrigações Líquidas = R$ (1.032 - 850 - 4) M = R$ 178 M
Valor aproximado de liquidação = R$ (918 - 178) M = R$ 740 M

Considerando que são 65 M de ações, o valor estimado por ação seria de R$ 11,38, ou seja, mais de 3 vezes a cotação de fechamento de ontem (R$ 3,30). Isso significaria um desconto de 70% sobre o valor de mercado dos ativos da empresa! Pode ser um negócio tão bom ou melhor que BRAP3, cujo desconto está em torno de 45% sobre o valor de suas ações VALE3, VALE5 e CPFE3.

Apenas como referência, o VPA é de R$ 850 M / 65 M = R$ 13,08 por ação, ou seja, o p / VPA é de apenas 0,25!

Acho difícil haver um FII tão atrativo. Provavelmente a baixa cotação decorre do fato de a empresa ter uma enorme dívida em dólares (ainda é R$ 1.193 M), que fez com que perdesse muito valor de mercado quando a taxa de câmbio subiu a mais de R$ 4 por dólar. Mas a taxa de câmbio recuou e parte da dívida em dólares foi recomprada. A liquidez da empresa é razoável (ILC = 0,7), com R$ 90 M de disponibilidades no consolidado e R$ 80 M em contas a receber, com ILC = 0,77. Apesar doILC baixo (menor que 1), o passivo circulante está concentrado em tributos e CCIs, que devem ser pagos com a geração operacional de caixa (EBITDA = R$ 47 M apenas o 1T16), com a venda do Osasco Poli Shopping, e com rolagem de dívida. É gerenciável.

Operacionalmente a empresa está evoluindo. Apesar da crise, no 1T16, a empresa apresentou crescimento de 15,5% na receita, e 12,2% no EBITDA ajustado. Como o crescimento da ABL própria foi de apenas 4,4% (a empresa concluiu obras, mas vendeu participações), o crescimento da receita por m2 foi de 10,7% e o crescimento do EBITDA ajustado por m2 foi de 7,5%, ou seja, praticamente manutenção em termos reais, no que pode ter sido o auge da crise.

Por que a empresa se mostra resiliente à crise? Ela se situa na posição oposta do espectro de posicionamento em relação a Iguatemi, que resiste porque vende para classes A e B. A GSHP tem foco em outlets. Os aluguéis de loja e as taxas de condomínio são menores, reduzindo o fechamento de lojas na crise. Esses menores custos são para permitir aos lojistas venderem com descontos, o que torna esses Shoppings mais procurados durante a crise. O varejo que está sendo afetado é o comércio de rua e os shoppings no meio do espectro (Multiplan, BR Malls, Aliansce)

E acho que graficamente (não entendo muito) está interessante. O Volverine pode opinar melhor. Não sei se gráfico funciona com volume tão baixo.

Fica a dica, para quem perdeu a disparada de VAGR3 (Vanguarda Agro, antiga EcoDiesel).

Para quem quiser conferir as contas, seguem os dois documentos suficientes para pegar os dados:
GSHP ITR 1T16 (ver Ativo Total e Investimentos da Controladora na pg. 2, e Patrimônio Líquido na pg. 3; ver informações de ativo e passivo consolidados nas pgs. 10 e 11)
GSHP ER 1T16 (ver informações de Receita e EBITDA ajustado na pg. 1)
GSHP Apresentação 1T16 (ver ABLs na pg. 14)

Na semana passada aumentei a posição na empresa. Está subindo consistentemente, com volume crescendo e aluguéis zerados.

General Shopping - Fato Relevante - Oferta de permuta da totalidade dos bônus de dívida subordinados e perpétuos

É oferecido trocar US$ 1.000 em bônus perpétuos (taxa de 12% a.a.) por US$ 200 em bônus com vencimento em 2016 com garantia real (taxa 12% a.a.), mais 1 unit (GDS) correspondente a 55 ações ordinárias.

A oferta representa um desconto de cerca de 70% no valor da dívida, considerando o atual valor de mercado da ação (aproximadamente US$ 1,00). Considerando o valor do PL da empresa após a operação, o VPA = VP / No Ações seria de R$ 19, representando um desconto de menos de 50% no valor da divida (cada bônus perpétuo de us$ 1.000 de valor nominal receberia US$ 200 + 55 x US$ 19 / 3,29 = US$ 517).

Se a taxa de adesão for elevada, os preços das ações deveriam disparar (o que melhora a oferta).
- Em primeiro lugar, o PL da empresa (R$ 850 M) aumentaria em quase 50%, com a  redução na dívida de US$ 120 M = R$ 400 m (valor nominal).
- Em segundo lugar, a alavancagem da empresa despencaria, de 2,4 para cerca de 1,3, pois diminuiria a dívida líquida e aumentaria o patrimônio líquido.

Com menor alavancagem, o preço da ação deveria reduzir o desconto em relação ao valor de mercado dos ativos descontado da dívida, que atualmente estimo em 70% (ver postagem de 16/06/2016). Se o desconto cair para 50% (o que é pouco),  considerando ainda que a dívida diminuiu, aumentando o valor líquido dos ativos (de R$ 740 M para R$ 1.100 M), o valor de mercado da empresa subiria para R$ 550M, o que representa R$ 8,46  por ação (são 65 M de ações). Ainda assim seria menos de 50% do VPA!!!!

Se essa oferta tiver a mínima uma boa chance de ser levada àa sério, a empresa tem potencial para se valorizar 100% nos próximos dias. Até o final de julho saberemos a adesão, quando deve completar a valorização da empresa para refletir a redução da dívida e aumento do PL.

Não dou muita bola para esses ratings, mas nesse caso acho que os fundamentos para a decisão mostram que a reestruturação de dívida foi lesiva aos credores.
Se, por um lado, isso favorece os acionistas no curto prazo, de outro, acaba por fechar um pouco mais o mercado de crédito para uma empresa que tem grande dependência dele.
www.valor.com.br/empresas/4631053/fitch-rebaixa-general-shopping-e-nota-fica-um-degrau-de-calote

Novo FR mostrando que a permuta dos "perpetual bonds" por ações e "bonds" com vencimento em 2026 está em andamento.

General Shopping - Fato Relevante - Aprovação de Matérias em Assembleia Geral Extraordinaria

Eu não havia notado, mas no FR de 06/07/2016 já constava a quantidade de 11 M de ações, que corresponde a 73 ações para cada um dos 150 k perpetual bonds. Mas o aumento da proposta de 55 para 73 ações por "bond" só foi divulgado no FR de 20/07/2016. Para 55 ações por bond, o total de ações seria 55 x 150 k = 8,25M. Isso leva a imaginar que já houvesse negociação prévia com os principais credores em cima desses valores e a oferta menor, divulgada no FR de 05/07/2016 foi apenas para avaliar se uma oferta menor seria considerada por outros credores.

Vamos torcer para que a proposta tenha uma boa adesão. (Mas eu acho difícil a aceitação se grande. A última troca dessas foi feita pela Gol, que ofertou a troca também com cerca de 60% de desconto sobre o valor de face. No caso das "notes" com vencimento em 2017, quem não trocou se deu bem, pois elas já são negociadas com menos de 40%  de desconto. A grande diferença é o prazo: 2017 vs perpetual.)