MERCADO 2017

O setor imobiliário já está se antecipando a essa esperada melhora nas vendas:

Construção civil espera gerar mais de 200 mil empregos este ano - Com reação no setor, lançamentos na planta devem voltar no segundo semestre

O governo não paga taxa de juros elevada para rolar a dívida. É apenas para controlar a inflação.
A ideia de que é preciso taxa de juros alta para rolar a dívida fazia algum sentido no Governo Dilma. O principal motivo é que o gasto público crescia mais que o crescimento do PIB por imposição legal, aumentando o déficit primário.
a) Os benefícios tributários estavam vinculados ao aumento do salário mínimo, que, por sua vez, era vinculado (também por lei) ao aumento nominal do PIB. Com o crescimento do número de benefícios pagos a conta crescia mais que o crescimento do PIB.
b) Havia vinculação constitucional do piso de alguns gastos (saúde e educação) à receita do governo (e, portanto, indiretamente ao PIB).
Porém, esses problemas foram reduzidos significativamente com Emenda Constitucional do Teto de Gastos, que inclui os gastos previdenciários. Foram desvinculados da receitas os gastos com saúde e educação e os aumentos de gasto da Previdência deverão ser compensados por cortes em outras áreas. Para permitir a manutenção de gastos em outras áreas está sendo feita a Reforma da Previdência, que reduz o crescimento e valor dos benefícios. (Será necessário, também, desvincular o piso da Previdência do Salário Mínimo, ou este do crescimento nominal do PIB.)


Vou argumentar a seguir porque não faz mais o menor sentido achar que é preciso taxa de juros acima de 10% para rolar a dívida. Em primeiro é preciso lembrar que a dívida relevante para a taxa de juros definida pelo COPOM é a Dívida Pública Federal (DPF).

1. A DPF é bem menor que 100% do PIB
A DPF é de cerca de R$ 3,1 trilhões (fonte: www.tesouro.fazenda.gov.br/a-divida-em-grandes-numeros) e o PIB de 2016 foi de cerca de R$ 6,1 trilhões, o que resulta em DPF / PIB = 3,1 / 6,1 = 51%.

2. Parte da DPF é desnecessária (deixará de ser rolada)
Associado aos passivos financeiros, o Governo Central tem ativos financeiros, dentre os quais os principais são:
- empréstimo ao BNDES, num saldo de cerca de R$ 0,43 trilhões (fonte: agenciabrasil.ebc.com.br/economia/noticia/2016-12/bndes-devolve-r-100-bilhoes-ao-tesouro-e-reduz-divida-bruta-do-governo)
- reservas cambiais de US$ 0,37 trilhões (fonte: www.bcb.gov.br/?rp20161230)
Boa parte desses ativos será liquidado nos próximos anos. Ambos estão associados a políticas públicas erradas do governo petista.

3. DPF / PIB crescerá pouco em 2017, o ano mais crítico
- previsão do déficit primário = R$ 0,15 trilhões (fonte: exame.abril.com.br/economia/deficit-primario-de-2017-deve-ultrapassar-meta-dizem-analistas/)
- gasto com juros = 11% x R$ 3,1 trilhões = R$ 0,34 trilhões
(onde 11% é a expectativa da SELIC para 2017, com base na LTN18 – fonte: www.tesouro.fazenda.gov.br/pt/tesouro-direto-precos-e-taxas-dos-titulos)
- aumento da dívida pública = R$ (0,15 + 0,34) trilhões = R$ 0,5 trilhões
- aumento nominal do PIB = (0,5% + 4,5%) x R$ 6,1 trilhões = R$ 0,3 trilhões
DPF / PIB ao final de 2017 = (3,1 + 0,5) / (6,1 + 0,3) = 56%

4. Quanto menor a taxa de juros, menor será a relação DPF / PIB
Com taxa de juros menor (estimativa = 10% em média), ocorrem as seguintes mudanças: o PIB cresce mais (estimativa = 2%), aumentando a receita do governo; reduz o volume de recursos externos de “carry trade”, aumentando a taxa de câmbio (estimativa = R$ 3,60 / US$, em média) e reduzindo as reservas cambiais (estimativa de redução = US$ 50 bilhões)
- previsão de aumento da receita em relação ao cenário base = 20% (carga tributária do governo central) x (2% - 0,5%) x R$ 6,1 trilhões = R$ 0,02 trilhões
- previsão do déficit primário = R$ (0,15 –0,02) trilhões = R$ 0,13 trilhões
- gasto com juros = 10% x R$ 3,1 trilhões = R$ 0,31 trilhões
- redução da dívida por venda de reservas cambiais = US$ 50 bi x R$ 3,60 = R$ 0,18 trilhões
- aumento da dívida pública = R$ (0,13 + 0,31 – 0,18) trilhões = R$ 0,26 trilhões
- aumento nominal do PIB = (2% + 4,5%) x R$ 6,1 trilhões = R$ 0,40 trilhões
DPF / PIB ao final de 2017 = (3,1 + 0,26) / (6,1 + 0,40) = 52% (sendo que considerei a mesma taxa de inflação; provavelmente a inflação será menor no cenário base)

5. A taxa real de juros cresceu e ainda é alta
a) Em 2015 a taxa média foi de cerca de 13,5%, com inflação de 10,7%, resultando em taxa real de juros menor que 3%.
b) Em 2016 a taxa média foi de 14%, com inflação de 6,5%, resultando em taxa real de juros maior que 7%.
c) Em 2017 está previsto uma taxa média de 11% (com base na taxa implícita da LTN18), com inflação de 4,5%, resultando em taxa real de juros ainda acima de 6%.
Pela indicação do ritmo de recuperação da economia essa taxa de juros ainda é muito alta.

6. O Brasil não precisará de mais que 3% de taxa real de juros
a) A pressão inflacionária era pelo gasto público. O governo, gastando mais do que arrecada, colocava em circulação uma disponibilidade de renda maior do que os recursos produzidos. Para igualar a demanda à oferta havia aumento de preços (inflação) e aumento de importações (déficit na balança comercial). Com o limite dos gastos do governo, cessa a pressão de demanda.
b) Apenas 2 países no mundo têm taxa real de juros superior a 3%aa: Brasil e Rússia. São seguidos de Colômbia, com taxa de 3% e China com 2%. (Fonte: economia.uol.com.br/noticias/redacao/2017/01/11/apesar-de-corte-brasil-continua-sendo-pais-que-paga-juros-reais-mais-altos.htm) Ou seja, mesmo com taxa real de juros de 3% aa, o Brasil deve manter a inflação sob controle e manter atratividade para investidores estrangeiros (assumindo estabilidade da relação DPF/PIB e equilíbrio em Transações Correntes).

7. De 2018 em diante a DPF / PIB tende a diminuir
Com o aumento do PIB e redução das renúncias fiscais, a receita do governo federal deve subir, em termos reais. Com o teto de gastos, os gastos devem se manter, em termos reais. Consequentemente, o déficit primário deve ser eliminado entre 2018 e 2019. (Fonte: www.valor.com.br/brasil/4628773/governo-ve-deficit-primario-de-r-66-bi-em-2018-e-superavit-em-2019)
A liquidação de ativos (empréstimos ao BNDES e reservas cambiais), deve manter a DFP/PIB em 50%, apesar dos déficits nominais em 2017 e 2018. Assumindo taxa real de juros de 3%, sem déficit primário, bastaria o PIB crescer a essa taxa para a relação DPF/PIB se manter em 50%. Se o crescimento do PIB for, por exemplo, de apenas 2%, provavelmente a taxa de juros será menor (por exemplo, 2%), mantendo a relação DPF/PIB.

Claudio66
O que você achou da intervenção do BC hoje no cambio. Apesar de uma medida de pequena intensidade, passou a ideia de que vão interferi no cambio e controlar uma possível alta do dólar. A única conclusão que vejo é a continuidade da politica agressiva no corte de juros e o controle do cambio, para evitar qualquer crescimento da inflação. No entanto, isso não pode sair pela culatra, visto que prejudica o setor exportador?

EU já havia dito anteriormente que o BC vai conter a volatilidade da taxa de câmbio (clubinvest.boards.net/post/16544/thread). Não vai deixar subir muito rápido, nem cais muito rápido. Mas a tendência deveria ser, ao meu ver, cortar os juros para forçar a alta da taxa de câmbio, para haver recuperação da economia. Essa reportagem do Valor ilustra bem o meu ponto:

Valor - Câmbio provoca retomada das importações

Ao pessoal que tem maior capacidade de análise: Vejo uma quase euforia com o mercado, principalmente depois do corte de 0.75 na Selic. Mercados, analistas e noticiário indicando que é hora de embarcar na "maior oportunidade da década", seja em ações, títulos, imóveis...

Mas saindo do noticiário financeiro, vejo um desemprego medonho - não apenas nas estatísticas, mas em alguns amigos e conhecidos que sofrem há meses sem perspectiva de recolocação. Vejo estados declarando calamidade financeira. Minha cidade (anteriormente gestão PT) virou um mar de obras abandonadas. Para não falar do horror da segurança pública. Nunca vi um natal tão desanimado como o de 2016. De onde é que vai sair tanta prosperidade?

O mercado está antecipando a melhoria que seria iminente (já estaríamos no fundo do poço) ou,

O mercado está subindo no boato da melhoria para cair no fato da situação real?

abs.

Eu vejo da seguinte forma: tinha muita gente de fora porque estava vendo que se a Dilma continuasse seria um desastre monumental. Só pelo fato dela ter saído muitos desses resolveram começar a comprar. Por outro lado, a bolsa brasileira estava barata (inclusive tá rolando um papo sobre isso no tópico de AT). Quem estava comprado no risco não ia largar o osso fácil depois que a perspectiva melhorou. Aí é lei de oferta e procura, mais gente querendo comprar e menos gente querendo vender.
É assim que eu vejo essa subida do ibov: demanda reprimida. Não acho que quem está comprando acredita em um futuro brilhante, apenas deixou de ver o desastre total que estava sendo precificado há um ano.
A meu ver, tecnicamente o ibov vai testar os 65k e voltar para os 57k. Aí sim nesse patamar vamos ver quem manda nesse jogo.

Discordando um pouco da visão dominante aqui no forum, eu me coloco ao lado daqueles que vêem uma oportunidade da década.

O mercado trabalha por antecipação. Os preços atuais parecem irracionais mas não são.

Com a saída da Dilma, a política econômica deu uma guinada de 180º.

O cenário ainda é muito ruim porque demora bastante para virar um transatlântico. A economia real irá patinar pelo menos até 2018, mas, se tudo continuar no ritmo atual (aprovação da reforma da previdência, decisões relativamente racionais, etc), iremos ver os primeiros resultados lá na frente.

De fato, as ações subiram (e bastante), apenas em função da saída da Dilma e da expectativa da mudança. Parte dos resultados futuros foi precificada.

Mas as ações continuam baratas.

Olhando para o P/L é um pouco difícil de enxergar isso, mas, se olharmos para o P/VP, dá para ter uma ideia melhor.

Em fevereiro de 2016, boa parte das empresas da bolsa estava sendo negociada por uma fração ínfima do patrimônio líquido.

Compreendo que eram em grande parte empresas com alta alavancagem e problemáticas.

Mas a precificação era de empresas falidas, o que me parece exagerado para muitas delas (talvez não para algumas).

A situação me lembrava bastante a descrita pelo benjamin graham no artigo "os negócios americanos valem mais mortos do que vivos?".

Muitas das ações que subiram 100% ou 200% ainda hoje continuam sendo negociadas bem abaixo do valor patrimonial (alguns exemplos: Cgra, Brap, shul etc).

Algumas empresas realmente merecem ser negociadas abaixo do VPA. Já o conjunto de empresas da bolsa é algo que não faz sentido.

Partindo-se da premissa de que os agentes econômicos são racionais, se é mais vantajoso manter o dinheiro aplicado na renda fixa do que empreender, então é de se esperar que estas empresas sejam liquidadas e o capital devolvido aos acionistas.

Isso não acontece por uma razão simples: em algum momento a lógica econômica deverá ser restabelecida e os negócios como um todo deverão ter retornos acima do custo de capital (claro que continuaremos a ter negócios ineficientes, empresas quebrando, golpes, etc, mas na média, o retorno tende a ser superior a este custo)

Quando isso acontecer, os preços voltarão a subir.

Para quem acha que estou sendo otimista demais (e talvez esteja realmente sendo), reproduzo aqui mais uma vez aquele famoso gráfico do ibovespa histórico (em dólares):
www.enfoque.com.br/poster/ibovespa/view_ibovespa_enfoque.aspx

Se observarem os padrões passados, em fevereiro de 2016 chegamos muito próximos do fundo da linha de suporte do ibov, atingido pouquíssimas vezes nos últimos quarenta anos.

O topo, que, segundo a experiência passada, pode levar de três a dez anos para ser atingido, está uns 1000% do preço atual.

Portanto, o momento é de paciência. A alta não será rápida nem linear, mas, na minha visão, está apenas no começo.

Concordo 100% com a sua análise, se o risco Lula/2018 for afastado nos próximos meses pode ser que estejamos diante do começo de um bull market

Também concordo com seu otimismo. Mas meu medo é 2018 e dos políticos não aprovarem as reformas necessárias. O passado já mostrou que o brasileiro adora o estado e governos sem responsabilidade econômica. No entanto, não utilizarei apenas fundamentos para comprar, vou seguir o gráfico e colocar stop. O resultado tende a ser menor, mas me sinto melhor assim. Um gráfico interessante é o EWZ:

Nele fica claro que estamos mais perto da minima do que da máxima e em um ponto decisivo que é a LTB de longo prazo. Se romper, poderemos ter uma alta forte. A verdade é que praticamente só o Brasil não subiu após a explosão de liquidez mundial, porque ficamos preso a governos socialistas e suas políticas retrogradas. O problema atual é que a economia dá sinais de melhora, os políticos não.