MERCADO 2021

É preciso primeiro entender o que é uma "boa empresa".

Para alguns, precisa de uma boa regulamentação de governança corporativa. Para mim, a melhor governança é um controlador com percentual elevado do capital total.

Para outros, precisa ser lucrativa. Para mim precisa estar num setor sem grandes expectativas de mudança na demanda e na tecnologia no longo prazo (20 anos), e ter uma diferencial competitivo no setor (por exemplo: alguma exclusividade, como mineradoras e petrolíferas, que têm acesso exclusivo às minas e campos; uma marca valorizada, que permite extensão para vários produtos, como Melissa ou Sadia). Mesmo que não seja lucrativa no presente, pode se tornar no futuro. E pelo contrário, sem essas características, mesmo que seja lucrativa no presente, os lucros podem degenerar rapidamente. (Esse, para mim, é o caso de Tupy e Mahle Metal Leve, que são muito dependentes do mercado de motores à combustão.)

Para outros, ainda, precisa ter crescimento exponencial. Isso para mim é o mais difícil de tudo, pois é grande a chance de chegar atrasado e o crescimento de receita não se converter em lucros exorbitantes. (Esse é o caso da Magazine Luiza.)

Então vou falar, como você pediu, de empresas com P/L baixo e P/VP baixo (nem sempre), focando naquelas que acho que têm motivo para se manterem lucrativas no longo prazo, e abordando aspectos da governança corporativa.

É preciso, no entanto, tomar cuidado no valor de P/L por causa dos créditos de PIS e COFINS decorrentes da exclusão de ICMS da base de dados. Para algumas empresas ocorreu nos últimos 12 meses o reconhecimento desse crédito (tanto em outras receitas operacionais, quanto em receitas financeiras, pela atualização monetária do valor).

Por outro lado, o P/VP pode ser enganador na direção contrária, uma vez que frequentes prejuízos no passado podem derrubar o patrimônio líquido, que não reflete adequadamente o valor presente dos ativos da empresa.

Em primeiro lugar, estou bem interessado no setor têxtil. Acho difícil as pessoas deixarem de consumir vestuário e produtos de cama, mesa e banho. E não se trata de consumo cíclico. O grande problema desse setor no Brasil foi a sobrevalorização do real entre, aproximadamente, 2005 e 2015. Nesse período era praticamente impossível competir com os produtos chineses mesmo dentro do Brasil. Agora, com o real subvalorizado, o jogo se inverte, eliminando a competição estrangeira e, até, permitindo a competição em outros mercados. Além disso o setor tem no Brasil acesso preferencial à matéria-prima (algodão).

Nesse setor eu destaco Dohler (DOHL4; P/L = 3,4; P/VP = 0,7) e Pettenati (PTNT4; P/L = 6,0/; P/VP = 1,0). Ambas têm controle concentrado (Pettenati tem 51% das ações nas mãos dos controladores e apenas 29% pulverizado; Dohler tem apenas 21% pulverizado). A Pettenati tem parte importante das operações em El Salvador, o que ajuda a diluir o risco Brasil. No caso de Pettenati cheguei a vender por R$ 7,49 em outubro e recentemente recomprei por cerca de R$ 6,00. Dohler cheguei a vender por R$ 7,24 em junho e recentemente fiz uma compra por R$ 6,05. O motivo da queda, aparentemente, foi apenas o sell off de Brasil. (Acho que alguns podem ter ficado assustado com o preço do algodão, ou com o aumento dos casos de COVID-19 nos EUA, destino da produção da Pettenati em El SAlvador, ou com a possibilidade de não prorrogação da desoneração da folha de pagamentos, mas isso são questões passageiras.)

Outras duas que gosto no setor (e tenho na carteira) são Santanense (CTSA4; P/L= 4,6; P/VP = 0,5) e Cedro Cachoeira (CEDO4; P/L= 4,6; P/VP = 0,4). Aqui, apesar de o controle estar concentrado, não está na mão de pessoas físicas, mas da Coteminas. Isso é um problema, porque com frequência a Coteminas usa essas empresas para resolver seus problemas de caixa, fazendo com que comprem ativos ou se solidarizem com dívidas da controladora ou da Springs Global (SGPS3) que continua dando apenas prejuízo. No caso da Santanense, os preços caíram muito (mais de 60%), recentemente, o que acho que abriu uma grande oportunidade de compra. Novamente, acho que foi devido apenas ao sell off de Brasil, uma vez que não vi movimento do controlador que pudesse prejudicar mais a empresa.

Por fim, no setor há um grande exemplo de turn around: a Karsten (CTKA4). Mas aqui a liquidez é tão baixa, o que eu tenho evitado, e a empresa tem patrimônio líquido negativo, o que impede o pagamento de proventos, a médio prazo.

Obs: Vi, agora há pouco, que CTSA4 está com valorização de quase 10% hoje. Isso deveria ser apenas o começo de alta de pelo menos 30%.

Outro setor em que acho que há boas oportunidades, mas que é cíclico, é o de materiais de construção. No setor há 2 empresas que eu gosto: Eucatex (EUCA4; P/L = 2,7; P/VP = 0,5) e Eternit (ETER3; P/L = 3,4; P/VP = 2,1). A Eucatex, assim com o setor têxtil, tem acesso preferencial à matéria-prima (no caso, madeira), pela localização no Brasil. A Eternit tem a melhor rede de distribuição de material de construção do Brasil. Com o negócio de telhas (de polipropileno, concreto e fotovoltaicas) consolidado, poderá utilizar essa rede e a marca para estender a linha de produtos. Ambas podem exportar, ganhando com a taxa de câmbio. Porém, a Eternit exporta basicamente mineral crisotila, que pode ter a produção ou o transporte proibidos a qualquer momento.

O terceiro setor que eu acho importante é de papel e celulose, particularmente papelão e papel para embalagens, cuja demanda está sendo puxada pelo comércio online. Novamente é um setor cíclico. Os preços de papel e celulose, em dólar, estão relativamente altos em relação às medias históricas (cerca de 10%). Mas o dólar está bem mais alto que a média histórica. Assim, mesmo que os preços voltem à média em dólar, continuariam bastante favoráveis em reais. Mas eu não espero queda dos preços, pelo motivo do aumento da demanda pelo comércio online. Aqui, novamente o Brasil é privilegiado no setor, pela extensão de áreas para plantio do eucalipto, e o desenvolvimento de variedades adequadas para o clima e com crescimento rápido. No setor estou comprado em: Irani (RANI3; P/L = 7,4; P/VP = 2,0), Klabin (KLBN4; P/L = 8,0; P/VP = 4,9) e Suzano (SUZB3; P/L = 6,5 P/VP = 5,9). A minha favorita é RANI3, pelo potencial de crescimento e pela sustentabilidade. O setor ainda pode se beneficiar de aumento na liquidez e valor de créditos de carbono.

Com o dólar alto beneficiando a indústria, particularmente a de exportação, tenho investido em Taurus (TASA4; P/L = 4,1; P/VP = 4,8) e Eletro Aços Altona (EALT4; P/L = 4,7; P/VP = 0,7). A Taurus está se expandindo nos EUA e tem possibilidade de se expandir, também, na Índia. A Altona bateu no limite da capacidade de produção e está investindo para expandi-la. Produção no Brasil, mas participação elevada das exportações na receita.

Gosto ainda de frigoríficos, particularmente Marfrig (MRFG3; P/L = 3,2; P/VP = 3,2). Esse setor é, realmente, bem cíclico. Mas, novamente, se beneficia do dólar alto e diminui a exposição ao risco Brasil. No passado as empresas tiveram problema com o elevado nível de endividamento, que levou a seguidos prejuízos, mas conseguiram reduzir a alavancagem. No caso de Marfrig o endividamento líquido é menos de 2 vezes o EBIT.

E ainda guardo algumas ações do setor de construção civil: Cyrela (CYRE3; P/L = 6,7; P/VP = 1,0), JHSF (JHSF3;P/L = 4,1; P/VP = 0,9), Lavvi (LAVV3; P/L = 5,4; P/VP = 0,8) e Moura Dibeux (MDNE3; P/L = 6,3; P/VP = 0,5). Para mim Ez Tec (EZTC3) perdeu um pouco do encanto, porque entraram no segmento de renda com aluguel de escritórios, que acredito que vá atravessar um período difícil. além de ter reduzido os lançamentos residenciais. A minha favorita é JHSF, que está bem posicionada no segmento de renda recorrente, com hotéis e shopping centers bem localizados, e consistentemente apresenta bons resultados na incorporação. Melhor ainda, que na incorporação, tem vendido terrenos em condomínio, não sendo impactada pelo aumento do custo da construção, na incorporação.