Grazziotin - CGRA3 / CGRA4

336062 de 337360 - 28/03/2017 02:01 Comentar Citar este comentário
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Nível 4 Peter Lynch do Agreste Comentários 20 - 12/03/2017

Há algumas semanas atrás um forista havia me pedido para falar sobre Grazziotin. Essa é uma empresa que eu carrego em minha carteira há um bom tempo e agora vou falar a respeito dela.
A Grazziotin é uma companhia de capital aberto desde 1979 e tem uma presença muito forte no estado do Rio Grande do Sul, além de ter lojas em Santa Catarina e no Paraná. Sua atividade principal é o varejo, onde a empresa possui 311 lojas. Essas lojas são divididas em quatro bandeiras diferentes: Rede Pormenos, Grazziotin, Tottal e Franco e Giorgi.
Além do varejo, a empresa possui 50% de uma grande fazenda localizada em São Desidério, no oeste da Bahia, um pequeno shopping localizado em Porto Alegre e uma floresta para cultivo e extração de madeira localizada em Piratini-RS. Assim como as grandes varejistas, a Grazziotin possui uma financeira, que tem por objetivo financiar as vendas dos clientes e oferecer crédito pessoal. A respeito desses ativos ocultos, falarei mais adiante.
Uma dúvida que muitas pessoas podem ter é como a Grazziotin (uma empresa que quase ninguém conhece) consegue competir com as grandes redes do varejo: Renner, Guararapes, Hering, Marisa. Na verdade, ela compete muito pouco com essas marcas, pois a grande maioria de suas lojas está localizada em cidades que não possuem essas grandes redes. Seu maior concorrente são varejistas locais, que não possuem a mesma estrutura e organização. Talvez esse seja o grande diferencial e um dos principais motivos da Grazziotin ser tão lucrativa. Outros diferenciais competitivos da empresa são:
- As lojas estão localizadas a uma distância máxima de 700km do centro de distribuição, o que facilita a logística e abastecimento das lojas;
- Como as compras são em grande escala, isso confere um poder de barganha frente aos fornecedores;
- Empresa não tem medo ou vergonha de fechar lojas que estão dando prejuízo;
- Pessoas muito bem capacitadas para tocar o negócio. Todos os gerentes das lojas possuem metas claras, o que eleva a produtividade de cada loja.
Quando observamos o histórico de resultados da empresa, podemos ver o quanto ela é lucrativa. Patrimônio líquido e lucro líquido crescem praticamente todos os anos:





O salto do patrimônio ocorrido no final de 2010 foi por
conta de uma reclassificação contábil dos ativos da empresa. Um ponto
interessante a respeito da empresa é que a Grazziotin há muito tempo não possui
dívidas em seu balanço. Soma-se isso ao fato dela ser uma bela geradora de
caixa, temos uma empresa atualmente com um caixa líquido gigante:



O caixa atual é de R$146mi e isso representa 34% do valor de mercado da empresa.
Como a Grazziotin possui outros ativos além do varejo, acredito que faz sentido tentar precificar cada um individualmente.
A Grato Agropecuária é uma fazenda localizada em São Desidério – BA, uma das regiões mais promissoras do Matopiba. A fazenda possui 10700ha e a Grazziotin possui 50% do total. O patrimônio líquido da Grato ao final de 2016 era de 165mi e o lucro líquido da mesma foi de 12,4mi. Outra forma de checar se o valor da Grato faz sentido é comparando o preço das fazendas que a SLC possui também no oeste da Bahia. Como podemos ver abaixo, a SLC possui três fazendas na Bahia (todas ficam próxima a São Desidério) e o preço do hectare agricultável é na média de R$15856.



Multiplicando preço do hectare pela área da fazenda chegamos ao valor de R$170mi, bem próximo ao patrimônio líquido. Logo podemos considerar que a participação da Grazziotin vale R$82,5mi (165 x 0,5).
O Centro Shopping é um ativo localizado no centro de Porto Alegre, que possui ABL de 7500m², com 5 andares. Ao final de 2016 o seu patrimônio líquido era de 16,5mi e o seu lucro líquido foi de 1mi. As empresas de shoppings listadas são negociadas na média a 2x patrimônio líquido. Dando um desconto de 40% em relação ao Centro Shopping, principalmente pelo fato de não conhecer o ativo no detalhe, chegamos a um valor de:
Centro Shopping = 16,5x(2x(1-0,4) = R$19,8mi
Isto quer dizer que o preço do m² do Centro Shopping é de R$2640/m² (19800/7500). A Sonae Sierra é a empresa listada com o preço mais baixo do m². Atualmente ela negocia a um EV/ABL de 6480, ou seja, acredito estar sendo conservador com os números do Centro Shopping.
A Floresta Grazziotin fica em Piratini –RS. Lá é cultivado pinus em uma área de 940ha. A Floresta terminou 2016 com um patrimônio líquido de 17mi e na minha visão faz sentido avaliar a floresta a 1x o patrimônio, sendo assim vou considerar que ela vale 17mi.
Após avaliar todos os ativos da empresa, podemos verificar quanto o mercado paga pelas 311 lojas mais a financeira do grupo:
Lojas + Financeira = Valor de Mercado – Caixa – Grato – Centro Shopping - Floresta
Lojas + Financeira = 423,8 – 146,1 – 82,5 – 19,8 – 17,0
Lojas + Financeira = 158,4mi.
Os ativos ocultos mais o caixa valem o equivalente a R$12,04/ação. Lembrando que ano passado Grazziotin chegou a ser negociada abaixo dos 8,00/ação. Isso nos mostra como o mercado possui momentos de irracionalidade!!!
Como vimos, a empresa possui um excelente histórico de crescimento de receita, lucros e também do patrimônio líquido. Atualmente ela está sendo negociada a um P/L de 6,7 e abaixo do valor patrimonial (P/VP = 0,92). Mesmo subindo bastante nos últimos 12 meses, acredito que Grazziotin ainda está barata, por isso ela está na minha carteira.
Abs,